信用风险缓释工具冷历史和暖未来?

发表时间:2019/8/8   来源:《知识-力量》2019年9月37期   作者:李开鹏
[导读] 2018年,债券违约率有所增加,信用风险缓释工具再次进入人们视野。信用风险缓释工具具有降低企业融资成本,分散投资者投资风险的作用,是对我国金融市场制度的一种完善。然而在过去的几年时间里,信用风险缓释工具一直受到冷遇,未来,CRM将成为我国缓释金融风险的重要工具,真正为实体经济减负,如何让信用风险缓释工具暖起来值得思考。

(中国光大银行南昌分行,江西 南昌 330003

摘要:2018年,债券违约率有所增加,信用风险缓释工具再次进入人们视野。信用风险缓释工具具有降低企业融资成本,分散投资者投资风险的作用,是对我国金融市场制度的一种完善。然而在过去的几年时间里,信用风险缓释工具一直受到冷遇,未来,CRM将成为我国缓释金融风险的重要工具,真正为实体经济减负,如何让信用风险缓释工具暖起来值得思考。

关键词:信用风险缓释工具;衍生品;债券

 


在刚刚过去的2018年,我国有123只债券违约,涉及金额近1200亿元,金额总量远超前四年总和。债券违约事件的集中爆发,使得我国各类投资机构迅速转变投资偏好,投资的进一步收紧,也使得市场流动性频繁告急。但从总体上看,中小企业融资风险成本依然偏高,融资渠道依然不够完善,如何改善民营企业等中小企业的融资短板,成为我国政府、投融资机构、中小企业等关注的焦点。此时,能够帮助投资主体缓释信用风险的信用风险缓释工具(CRM)进入了政策制定机构考虑的范围。

1、信用风险缓释工具发展缓慢

CRM作为管理信用风险的信用衍生产品,可以通过支付保护费用转移债券、贷款及其他债务的违约风险,起到为债务提供担保或保险的作用,类似“债务工具+担保/保险”。CRM分为合约类和凭证类两类产品。

2018CRM2016年停滞后,时隔两年重回公众视野。截至2018年底,银行间市场累计创设60CRMW,累计规模76.85亿元;累计发行4CLN,本金合计1.1亿元。虽然2018年以来CRM的发行数量和规模均大幅提升,但相比我国信用债余额而言,规模仍很小,在融资环境偏紧的环境下,预计短期内CRM发行数量和规模将继续大幅增长。

但是实际上,早在2010年,交易商协会就发布了《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》及相关配套文件,创设了中国的CRM,并推出CRMACRMW两款产品。之后一直不温不火。20169月,交易商协会发布《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》,CRM新增两款新产品CDSCLN,交易商协会同时对CRMACRMW的相关规定进行了修订,放宽市场进入门槛,协会会员仅需备案即可成为交易商,将参与者区分为核心交易商和一级交易商,对其相互交易进行限定。但是可惜的是,20102015年市场上发行的产品只有CRMW,其中2010年发行8只、2011年发行1只,随后CRM发展处于停滞状态。20162017年,CRM不断丰富和完善,但市场发行量依然偏少。201611月首批15笔名义本金合计3亿元的CDS进行了交易;20175月首批创设的2CLN非公开发行;CRMW仅创设1只。在CRM推出前期,债券市场未打破刚兑环境,20142015年虽打破刚兑,但违约债券数量较少,市场风险偏好较低,且CRM基础标的限制较为严格,流动性差,市场交易并不活跃。

2、信用风险缓释工具发展困境

(一)产品定价机制不完善

我国CRMW(信用风险缓释凭证)产品的定价反映的是信用利差,而信用利差由无风险收益率、信用风险溢价以及流动性溢价加权计算得出。而其中信用风险溢价由企业的担保物以及企业信用评级决定,而我国资本市场在2018年以前,债券违约率长期低于0.1%,信用评级无法说明企业真实的信用水平。而流动性溢价在大中小银行表现又较为明显,使得资金在大型银行过渡堆积。并且,由于信用债券市场流动性匮乏,定价波动性大等问题,使得CRMW定价的可靠性和精确度进一步下降。

(二)市场参与主体过少

我国衍生品交易市场起步较晚,信用风险缓释凭证创设机构截至2018年底仅43家,而这43加创设机构都有较高的净资产,缺乏竞争的市场使得创设机构在CRMW产品发行上不仅缺乏动力,也无法通过竞争实现市场的自我平衡,导致CRMW流动性严重不足。并且,市场参与主体商业银行占比超过75%,为31家,不仅风险偏好趋同,参与主体的单一化和同质化也使得不同风险偏好的投资者过少,而保险、信托、私募基金等机构的投资者由于资质限制依然被排除在该类市场之外。市场参与主体偏少使得CRMW产品更偏向于“锦上添花”而非在企业融资困难时“雪中送炭”。

(三)法律法规尚不完善

我国对CRM相关政策制度的完善一直在进行中,如2010CRM概念的引入、2016年《银行间信用风险缓释工具试点业务规则》及各项业务指引的发布,都使得CRM在产品覆盖、机构资质以及定价机制等方面有所完善,但由于我国长期信用违约率较低,相关信用数据积累严重不足,使得CRM相关法律和制度规定的完善度依然较低。如我国的CRM产品在设计上没有回溯条款限制,无法全面覆盖风险,这使得部分信用保护买方的需求,得不到制度保障。再如CRM产品是否属于已对冲风险的非权益类衍生品,至今无明确定义,其占用的风险资本权重,无法直接计算,如果按已对冲风险衍生品风险权重计则权重为1%,如果按信用评级计则权重在10%-80%不等,对于资本金占用的不明确,也使得市场参与这类交易的买卖双方数量减少。

3、信用风险缓释工具发展建议

(一)完善定价机制

虽然CRMW产品的定价估算机制的修正和改进,严重依赖长期数据积累,需要基础数据支撑,但依然可以基于国内已有数据,对估算机制做出假设,在部分民营企业较多的地区先行试点。对试点地区CRMW产品的实际效果观察、记录,对现有估值方法的实效性进行验证,从而找到适合中国市场的参数设定及计算模型等。同时,也应完善我国的会计准则,对使用CRM的风险权重和风险资本计量划出清晰的界限,使CRMW等产品能够具有对冲风险后,实际降低风险资本权重的效果。另外,应建立做市商制度,完善CRM产品双边报价机制,增强CRM产品市场定价氛围,把定价功能交给市场,从而完善定价机制。

(二)扩充CRM参与主体

由于CRM对于净资本有严格限制,且市场主体单一化严重,这是由于我国资本市场监管较为严格,过去对于CRM类产品需求也较低。为扩充CRM参与主体,提高信用风险衍生品市场的活力,应鼓励保险、信托、私募基金等机构积极参与CRM市场的交易,提高CRM市场流动性,实现风险的隔离和转移,减少风险资本占用。另外,还应简化CRM产品的交易结构和流程,使得中小型投资者可以参与到这类投资项目中来,一方面保障投资者的无风险投资收益,另一方面增加市场创设CRM产品的热情,从而使金融机构、企业、投资者三方都有参与CRM产品交易的热情。

(三)完善法律法规

我国在CRM的制度建设上,存在较多空白,不论是对冲风险权重占比的计算,还是违约后相关机构的处理流程和机制,都有不完善的地方。完善我国CRM相关法律法规应先从市场上公开征求意见,结合国内外典型案例以及实际,要求监管部门、司法部门等相关机构共同定制。具体来看,首先应完善CRM执行保障机制,使违约处理流程和机制有法律保障;其次,应规范对CRM产品占有风险资本的比例,使CRM产品有降低风险资本金的作用。最后,应事先结合国外CDS相关产品的监管情况完善监管机制,避免CRM产品衍生出类似“次贷危机”的想妥协风险。

(本文仅代表作者本人的学术观点,不代表任何机构的观点)。

参考文献

[1]卜振兴.我国信用风险缓释工具发展问题探讨[J].经济研究参考,2019(05):105-110+119.

[2]孟祥军,李杰.信用风险缓释工具会计处理研究[J].金融会计,2017(04):27-34.

[3]孟祥军,李杰.信用风险缓释工具会计处理研究[J].金融会计,2017(04):27-34.

 

作者简介:李开鹏(1985.02-),男,江西南康人,江西财经大学硕士研究生学历,中国光大银行南昌分行战略客户与投资银行部综合业务中心副主任。




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