对区域性股权市场监管重点的思考与建议

发表时间:2019/3/29   来源:《中国经济社会论坛》学术版2018年第7期   作者:张少琛
[导读] 如何做好中央地方的沟通协作,有针对性地开展监管工作,成为需要研究解决的现实问题。
        张少琛
        身份证号:1311021990****0818  天津市  300050
        摘要:区域性股权市场是中国特色社会主义市场经济建设过程中出现的新事物,自2008年第一家区域性股权市场设立,至今只有10年时间,却已发展成为多层次资本市场的重要组成部分。2017年,《国务院办公厅关于规范发展区域性股权市场的通知》(国办发〔2017〕11号)和《区域性股权市场监督管理试行办法》(证监会令第132号)相继颁布实施,区域性股权市场逐步纳入规范发展的轨道。按照既有利于规范、又有利于发展的总体要求,目前对区域性股权市场的监管工作还处于初期探索阶段。如何做好中央地方的沟通协作,有针对性地开展监管工作,成为需要研究解决的现实问题。
        关键词:区域性股权市场  监管  多层次资本市场
       
        一、政策要求概述
        (一)市场基本定位
        国办发〔2017〕11号文件明确,区域性股权市场是主要服务于所在省级行政区域内中小微企业的私募股权市场,是多层次资本市场体系的重要组成部分,是地方人民政府扶持中小微企业政策措施的综合运用平台。三项市场定位明确了市场应当具有以下特点:一是业务区域限于本省级区域内;二是服务对象以中小微企业为重点;三是私募市场属性;四是发挥扶持政策综合运用平台的功能。
        (二)监管安排
        与沪深交易所及“新三板”市场又中央监管不同,区域性股权市场要接受中央和地方协同监管。具体而言,所在地省级人民政府按规定实施监管,并承担相应风险处置责任;证监会及其派出机构对地方金融监管部门的区域性股权市场监督管理工作进行指导、协调和监督,对市场规范运作情况进行监督检查,对市场风险进行预警提示和处置督导。
        (三)业务范畴
        区域性股权市场可以开展的业务限于三个方面:一是股票;二是可转换为股票的公司债券;三是国务院有关部门按程序认可的其他证券。由于目前尚无部门对第三类业务进行认可,因此区域性股权市场业务主要为股票和可转换为股票的公司债券。
        (四)底线要求
        一是基于私募市场的定位,企业在区域性股权市场发行证券时,不得向不特定对象发行,向特定对象发行累计不得超过200人(如涉及证券转让,证券持有人累计不得超过200人);二是区域性股权市场作为地方交易场所的一类,还应符合交易场所清理整顿工作相关要求,如不得实行集中交易方式,交易时间间隔不得少于5个交易日等。
        二、市场特点及问题
        (一)企业挂牌准入门槛较低,审核尺度较松
        区域性股权市场服务对象主要为中小微企业,挂牌准入门槛较低,只要符合在本地设立,具有《公司法》规定的治理结构等基本条件即可,对于业绩指标和持续经营能力没有较为详细的测量指标。由于上述挂牌条件均可通过简单审核予以印证,因此审核难度不大,尺度较为宽松。
        (二)市场监管能力相对较弱
        区域性股权市场运营机构基本维持在几十人规模,面对上千家挂牌公司,日常监管压力较大,多数运营机构从未对市场主体出具过自律管理措施。
        (三)挂牌企业规模较小,治理水平较低
        以A地区域性股权市场2018年11月28日至2019年1月10日挂牌的100家公司信息为例,员工人数10人以下的共61家,11人至20人的共28家,21人以上的共11家。小规模企业多数为家庭关系为基础的民营企业,虽然设置了“董监高”的治理结构,但董监高之间多为亲属关系,对治理效果造成一定影响。


        (四)中介机构服务水平有限
        实践中,各类资产管理、投资管理公司充当了区域性股权市场重要的“投行”角色,受成本收益率影响,持牌金融机构参与区域性股权市场业务较少。这在一定程度上影响了中介机构提供服务的能力和水平。
        (五)合格投资者规模较小
        区域性股权市场挂牌企业的股东多数为原有豁免股东,真正具备专业风险识别能力的金融从业机构及其相关金融产品占比较少。合格投资者规模偏小,对于保护投资者合法权益提出了较高要求。同时,缺乏专业机构的参与,区域性股权市场难以形成科学有效的投融资机制,也不利于为优质挂牌企业提供专业高效的金融服务。
        (六)交易不活跃
        由于不得采用集中交易方式,且基于私募股权市场的定位、以及中小微企业所处的特殊成长阶段,区域性股权市场的交易较为清淡,个别月份甚至无一笔成交。这充分体现了区域性股权市场不以成交和定价为首要目的,而更注重培育企业成长的自身特点。
        (七)运营机构盈利水平较低
        在缺少了私募债和金融产品等利润率较高的业务后,区域性股权市场尚未找到新的可持续盈利点。目前,企业挂牌仍是现阶段区域性股权市场核心业务和主要收入来源。
        三、对监管工作的思考与建议
        (一)以运营机构为监管抓手
        长期以来,证券监管工作重点主要围绕市场的三方参与者展开,即投资者、中介机构和上市公司,较少对于沪深交易所予以监管关注或采取监管措施。而基于区域性股权市场的自身特点和发展阶段,监管工作更应当以运营机构为首要抓手。
        一方面,沪深交易所和区域性股权市场运营机构与各自监管者的关系不同。相比而言,沪深交易所能够更为自觉高效地执行证监会的监管政策,实行较为严格的市场自律。另一方面,不同层次的市场各自成熟程度不同。沪深交易所发展相对成熟规范,市场的规范程度与其盈利水平呈正相关;而区域性股权市场运营机构发展相对薄弱,运营机构存在放松监管要求去追求利润规模的业务冲动。
        为此,建议进一步改革完善对运营机构的奖惩机制,引导运营机构规范市场行为。一是引入对标评价机制。从横向上加强与全国同类运营机构的对标比较。二是加大对运营机构的引导激励。在不增加财政压力的前提下,将一部分原用于挂牌补助的支出,改为对运营机构业务开展情况的奖励资金,引导激励运营机构持续提供优质服务,加强对挂牌企业督导。
        (二)以优化中小微企业规范运作为监管核心
        金融产品与工业产品最大的区别在于金融产品的买卖双方拥有的信息的不对称性更大。信息披露是公开市场解决信息不对称、建立市场信用的主要手段。但具体到区域性股权市场,由于市场私募属性,且挂牌公司多为中小微企业,过于强调全面细致专业的信息披露会进一步加大融资成本。综上,通过在区域性股权市场建立全面高质量的信息披露体系缺乏一定的现实基础,因此,挂牌公司的规范化程度和配合程度成为解决信息不对称问题的关键。
        为此,建议建立以优化中小微企业规范运作为核心的监管体系。一是强化内部分层,对不同层次的挂牌企业采取不同程度的监管关注。重点关注优质和潜质挂牌企业的规范运作情况,对其采取更为严格的监管要求,支持区域性股权市场打造良好的品牌和声誉。二是督促建立市场化服务机制。在企业挂牌前,重点对运营机构的筛查和审核予以关注,防止运营机构擅自降低审核标准;在挂牌后,重点关注运营机构的自律管理情况,对公司治理不健全,经营运作不规范的挂牌公司,要求运营机构及时督促整改或予以摘牌淘汰,净化市场生态,培养市场认知。
        (三)以完善有效的考核评价体系作为重要监管手段
        区域性股权市场正处于市场建设初期,尚未形成稳定可持续的业务模式,在该阶段凸显监管的引领作用尤为重要。在现阶段,违法违规行为相对较少,地方金融监管执法体系尚不健全,建立健全以量化指标为基础的考核评价体系体系显得尤为重要。评价重点上,股权业务重合规,债权业务重风险。股权业务主要问题集中在市场参与主体的合规性上,债权业务仅保留了可转换为股票的公司债券,由于中小企业盈利能力相对薄弱,债权业务又是运营机构重点探索的盈利增长点,相关风险应予关注。评价方式上,综合运营机构、监管部门和市场参与主体三方信息。运营机构自评是评价工作的基础,监管部门的评价是发挥监管引导作用的关键,而挂牌企业、投资者的评价则是运营机构综合工作效果的真实体现。评价结果上,既影响运营机构,也影响关键员工。通过政府财税政策,对运营机构予以一定程度补贴或减免,对关键员工予以一定程度激励措施引导,可以有效防范道德风险,促进业务规范健康发展。
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