《第一财经日报》 野蛮人重新发现和评估公司价值

发表时间:2016/12/13   来源:第一财经日报   作者:辛伟
[导读] 从我们的角度来看“门口野蛮人”的到来,他本身不是价值创造,而是价值的重新发现和评估的过程,另外股价的短期波动确实也无法评判这个公司的价值所在...

毋庸置疑,今天的中国资本市场已经步入了并购的时代,今年境内外发生的并购案件与去年相比有明显提升,可以预期还会有进一步增加。在当下宏观经济逐渐寻底的过程中,其他传统大类资产市场中优质资产相对匮乏,而货币资金相对充裕,竞相追逐资本市场优质公司股权,甚至出现了控制权转移的现象,这既是供给侧改革在资本市场的一种反应,也是混合所有制改革在资本市场的表现形式,是有益的探索和尝试。

在整个并购过程中,整体来看善意的并购还是占了绝大多数,只是因为去年的“宝万之争”,使得过去不为我们所关注的上世纪80年代在美国大行其道的门口的野蛮人,又一次出现在中国投资人眼前。假如说这样的野蛮人未来会成为市场的常态,或者市场上我们经常会遇到,“野蛮人”在并购的过程中我们要注意什么?我觉得有几点可能是作为“野蛮人”要注意的。

首先,并购过程中要处理好有形资产、无形资产和壳资源价值的关系,明白想要通过并购得到什么。从“宝万之争”来说,比较容易评判的是万科所具备的有形资产的价值,无论是它的全国的土地储备、资源布局还是城市分配,有形资产很容易评判,这个价值我相信宝能已经评判得非常清晰了。但在这过程中,假如我们进一步要关注无形资产,那么在并购过程中,有什么样的办法把它纳入囊中?

过去有些中国企业的跨国并购案例就涉及这个方面。以汽车行业为例,汽车行业过去三四年有两个比较知名的案例,一个是上汽并购罗福,一个是吉利并购沃尔沃。现阶段看,可能沃尔沃的收购显得更成功一些,因为它的车型在中国卖得更好;但如果放在更长周期来看,或许上汽的收购更有价值,因为这个并购的背后,罗福汽车整体的无形资产和专利所有权完全被上汽拿过来了,而吉利的收购还有欠缺。随着相关车型的更新换代,这个问题就会逐渐凸显出来。所以回过头来看,并购过程中的无形资产包括技术专利和品牌等,怎么能更好地为我所用?这是作为“门口野蛮人”下一步要关注的问题。

其次,并购过程中要充分协调好新任大股东权利和原有管理团队责权的关系。这个问题在同行业并购过程中往往体现得不是最明显。如果我们关注的是有形资产,我自己有相应的团队,我能比较好地解决收购后的管理问题,那这个问题不是最突出;但是如果我是跨界的,特别是当不仅有产业资本在关注行业内购并问题,也有金融资本、跨产业的资本介入的时候,这个关系的处理就尤为突出。


市场上也有好和坏的案例:前几天我们非常遗憾听到上海家化(26.760, -0.11, -0.41%)董事长谢文坚提出辞职了,几年前当他受新任大股东平安委派,从原有管理团队接手的时候,提出了家化三年销售额120亿元的战略构想,但从目前的情况来看,新的管理团队进入后效果似乎不尽如人意。近期我们也非常关注南玻A(11.480, 0.14, 1.23%)全体管理层请辞事件的进展,这可能不是一个好的征兆。

第三,并购过程中新旧股东制度的安排和文化的融合问题。制度的安排因为是规章的,是文字的,是硬性的,比较容易推行,但是文化差异在并购融合过程中会体现得比较充分。尤其是在收购一些轻资产、互联网新经济和金融服务公司的过程中,人力资本价值是购并的重要因素,这时候人的作用、团队的作用就变得比较关键。近年一些相关公司的购并案例中,一旦竞业禁止服务合同期满,原有团队就陆陆续续地离职,既定战略很难执行,收购价值大打折扣。

同时作为中介机构,作为购并方案策划的重要参与者和资金供给方,在整个过程中我觉得有两点在杠杆收购中要非常关注:

一是要真正意义上做到中介机构的专业尽职,在做到合法合规的前提之下,做好交易结构的策划和选择。

二是在资金安排的过程中,专业机构确实要发挥专业能力,协助各方处理好资金流动性和风险控制问题。因为合理的资金流动性安排和风险控制并不仅仅是对收购方负责,实际上也是在对被收购方和参与这家上市公司的中小股东负责。

另外,从我们的角度来看“门口野蛮人”的到来,他本身不是价值创造,而是价值的重新发现和评估的过程,另外股价的短期波动确实也无法评判这个公司的价值所在,长期的稳定的股价可能才能给我们一个公司价值的准确衡量。

非常真心地感谢我们的监管当局,过去这几年在这些监管案例中,我看到了我们监管特别大的进步和变化,包括“宝万之争”也促使监管层进一步思考如何更好地完善相应法规和监管实施,监管层已经从简单的道德判断、社会舆论判断转向了法律判断和游戏规则判断。假如说未来我们有机会在这样的基础上进一步完善相关的基本法和上位法,做好信息公开透明披露的监管,做好中小投资人的保护,我觉得围绕中国资本市场的多层次并购必将走进春天。

(作者系中粮信托总裁。本文是根据作者11月26日参加中国财富管理50人论坛与清华国家金融研究院联合举办的“企业并购与信用杠杆专题讨论会”暨《规范杠杆收购,促进经济结构调整——基于“宝万之争”视角的杠杆收购研究》报告发布会上的发言,经修改整理而成。)

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